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赞宇科技(002637):油化日化双龙头 产能释放成长确定性强

时间:2020-03-17    机构:西南证券

公司是国内表面活性剂与油脂化工双龙头企业,业绩迎来拐点:现有表面活性剂产能65 万吨/年、油脂化工产能75 万吨/年,下游客户包括宝洁、联合利华、纳爱斯、蓝月亮等。公司前身是浙江轻工业研究所,技术积淀深厚。2018 年7月公司变更实控人为河南正商企业发展集团,正商集团是河南地区房地产龙头企业之一,全国50 强房企,2019 年8 月,公司与河南鹤壁宝山经开区管委会签署《赞宇科技(002637)中原日化生态产业园项目投资协议》,规划投资35 亿元建设年产100 万吨日化生态产业园项目。公司2019Q4 实现归母净利润1.3 亿元,同比增加375%,环比增加105%。根据公司2020 年第一季度业绩预告,预计归母净利润10000-15000 万元,同比增长128%-242%。

棕榈油减产逻辑仍在,库存降至十年最低,受斋月影响价格有望迎来反弹周期。根据USDA 数据,2019/20 全球棕榈油产量7295 万吨,同比减少1.3%,2019/20全球棕榈油库存754 万吨,同比降低29.5%,主要由于棕榈油主要产地印尼和马来西亚天气异常到导致榈油减产所致。根据MPOB 最新数据,马来西亚2020年2 月库存降至168 万吨,为2017 年6 月以来最低水平,同时印尼气候异常,棕榈油减产逻辑依然存在。我们认为随着4 月份穆斯林斋月来临前下游备库存需求,以及印尼棕榈油的减产逻辑持续,棕榈油价格有望迎来一波反弹周期,带动下游表面活性剂和油脂化工品价上涨。

表面活性剂:疫情拉动洗消用品需求,公司表活产能陆续释放,向下游日化领域延伸。目前公司具备在产/在建共11 家工厂65 万吨/年表活产能,江苏镇江工厂12 万吨/年液体洗涤剂已经试车投产,同时新增消毒剂生产;2020 年5 月嘉兴赞宇10 万吨/年表活投产,2020 年6 月左右四川眉山15 万吨/年表活产能投产,2021 年在河南鹤壁一期有25 万吨/年表活(20 万吨阴离子表活和5 万吨其他表活)和50 万吨/年洗护用品产能(30 万吨液洗和20 万吨洗衣粉)投放。目前表活行业经历已经充分整合,上下游价格传导机制已经建立,行业恶性竞争格局已不存在。随着目前全球疫情加剧,对于洗手液、消毒液等洗消用品需求剧增,公司目前表活、消毒剂产品供不应求。

油脂化工:印尼杜库达成本优势突出,深耕下游油酸高附加值产品。公司现有油化产品产能75 万吨/年,包括杭州油化20 万吨/年、印尼杜库达45 万吨/年,印尼杜库达靠近原材料产地,在原材料价格、员工成本、关税等成本上较国内低250 元/吨以上,2020 年产量有望同比增长30%。公司于2019 年下半年先后收购金马油脂、维顿生物、诚鑫化工,使用棉籽油和大豆油的油角生产植物系油酸及下游产品(树脂等),目前国内油酸及下游产品规模不到50 万吨/年,三家工厂合计产能在10 万吨/年左右,是国内油酸最大的产能。公司正在不断开发油酸下游细分领域高毛利产品,未来将从细分行业龙头做到整个油脂化工行业的龙头,毛利率有望进一步提升。此外,2022 年河南鹤壁二期有25 万吨/年油化产品投放,进一步降低成本、扩大市场占有率。

盈利预测与投资建议。由于公司新增产能陆续释放,同时表面活性剂产品供不应求,我们上调公司2019-2021 年归母净利润至3.68 亿元、4.41 亿元、5.44亿元(原为3.68 亿元、4.09 亿元、4.90 亿元),EPS 分别为0.87 元、1.04 元、1.29 元,对应PE 分别为15X、12X、10X,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动、表面活性剂和油脂化工产品价格或大幅下降、在建工程进度或不及预期、气候条件或不及预期。